拉卡拉支付股份有限公司(简称“拉卡拉”)于今年4月份成功在创业板上市，截至6月21日公司市值近238亿元。但上市之后风波不断，接连遭到用户投诉。据黑猫投诉网站显示，6月20日有消费者匿名投诉称，使用拉卡拉支付时被商户恶意连刷两次，而商户拒绝承认收到两笔款项，后发现是收单机构拉卡拉的问题；5月10日，有商户匿名投诉称，拉卡拉违规给大量没有营业执照的商户开通收款码，事后又以商户不能提供营业执照为由恶意侵吞资金。此前拉卡拉增值金融服务业务(俗称“现金贷”)因“高利贷”“砍头息”等诸多原因被市场诟病，为符合监管要求，拉卡拉对外声称上市主体将剥离增值金融服务业务。
现阶段拉卡拉受到支付宝、微信支付两大第三方支付巨头的双重冲击，前者拥有海量的社交用户，后者拥有大量的买家和卖家。本来在商家用户方具有一定优势的拉卡拉，上市后却不断遭到商户吐槽，面临客户流失风险，未来对下游需求方的议价能力可能会减弱。此外，据拉卡拉第一次提交的招股书显示，拉卡拉2015—2016年毛利率的大幅上升源于公司开始经营的增值金融业务发展较快。该项业务从拉卡拉上市主体剥离开后，公司毛利率逐年下降。
营业成本居高不下
图表1:拉卡拉2015—2018年毛利率
图表2:拉卡拉2017—2018年营业收入、数据来源：拉卡拉招股书
营业成本同比增长幅度
数据来源：拉卡拉招股书、时代商学院
据图表1数据显示，拉卡拉2015年毛利率为56.09%，而2016年前9个月的毛利率高达74.4%，同比上升18.75个百分点。自2015年起，拉卡拉开始经营增值金融服务业务(小额信贷等)。时代商学院研究发现，新增业务的主要成本为资金成本和坏账，在财务报表中分别体现为财务费用和资产减值损失，增值金融服务业务的快速发展使得拉卡拉的毛利率实现大幅提升。但剥离之后，拉卡拉的毛利率立马开始下滑，从2016年前3季度的74.84%降到72.23%，之后两年又以平均9%的速度跌到仅44.85%(如图表1)。
但拉卡拉在剥离增值金融服务业务以后，享受不到该业务几乎零营业成本对公司毛利率的贡献，且整个网贷已进入“寒冬”，监管日趋严厉，即使拉卡拉没有对该业务进行剥离，未来毛利空间也会被压缩。此外，公司营业收入的增幅赶不上营业成本支出的增幅，据图表2数据显示，2017年拉卡拉营业收入同比增长69.40%，而营业成本同比增长74.68%，高出营业收入同比增幅近5个百分点，导致公司毛利率下降。2018年情况更加糟糕，拉卡拉营业收入同比增长103.91%，而营业成本同比增长152.17%，营业成本同比增幅高出营业收入同比增幅近50个百分点，一定程度反映公司对上游供应商的议价能力在逐年减弱。一方面公司已经无法借增值金融服务业务实现高额毛利率，另一方面逐年高升的营业成本使毛利率继续承压，我们认为拉卡拉毛利率下滑的趋势不可阻挡。
个人服务业务占比下滑
